STAT6 PROTAC (Leadingtac)

一、公司概览与战略定位 凌科药业（浙江）股份有限公司是一家专注于自身免疫及炎症疾病小分子抑制剂研发的临床阶段生物制药企业，成立于2017年，于2025年11月21日完成股份有限公司改制，现正依据香港联合交易所有限公司《上市规则》第十八A章申请主板上市，联席保荐人为中信证券与建银国际。公司自2018年营运以来，始终致力于开发口服小分子药物，以解决现有生物制剂在患者便利性、可及性、生产可扩展性及全球分销方面的局限。 公司的战略定位具有清晰的差异化特征：一方面，聚焦于JAK-STAT信号通路这一经充分验证的免疫调节节点，通过开发下一代高选择性JAK亚型抑制剂，解决第一代JAK抑制剂选择性低、全身性暴露导致安全性受限的临床痛点；另一方面，通过专有蛋白降解平台拓展至传统小分子难以成药的靶点，构建“小分子抑制剂+蛋白降解”的双轮驱动技术体系。截至最后实际可行日期，公司拥有两项核心产品及七项额外的临床或临床前开发候选产品，所有候选药物均为自主研发，体现了公司从早期发现到临床开发的完整端到端研发能力。 二、核心产品管线与临床进展 凌科药业的产品管线围绕自身免疫及炎症疾病领域系统布局，其中LNK01001、LNK01004及LNK01006构成公司价值的核心支柱。 LNK01001是一款选择性的第二代JAK1抑制剂，靶向类风湿关节炎、强直性脊柱炎、特应性皮炎及白蚀症。与第一代低选择性JAK抑制剂相比，LNK01001对JAK1呈现显著更高的选择性，通过引入末端磺酰胺基团优化尾部区域，优先与JAK1的P-环结合，强化其与JAK1的有效相互作用，相较JAK2/JAK3更为显著，从而提升标靶择性并减少脱靶抑制带来的安全性风险。临床数据显示，LNK01001对JAK2激酶活性及下游JAK2依赖性信号通路的抑制微乎其微，节约了关键的造血功能，降低了贫血、血小板减少及中性粒细胞减少等JAK2相关不利影响的风险。在中国进行的特应性皮炎、类风湿关节炎及强直性脊柱炎II期临床试验中，LNK01001展现理想且具统计意义的疗效，3/4级实验室异常极少，展现了重要的数据安全优势。截至最后实际可行日期，LNK01001已在所有临床试验中招募超过1,600名受试者，其中超过450名患者完成多于52周的长期研究。就中至重度特应性皮炎而言，公司已于2026年4月提交新药申请，该申请于2026年4月7日获药品审评中心受理审查，并预计于2027年下半年获批。就类风湿关节炎及强直性脊柱炎适应症，公司计划于2026年下半年及2027年下半年分别提交新药申请。这一临床推进节奏意味着LNK01001有望在未来两年内进入商业化阶段，成为公司首个产生规模化收入的产品。 LNK01004是一款潜在首创的外用软性泛JAK抑制剂，用于治疗特应性皮炎、白蚀症及慢性手部湿疹等皮肤病。其设计核心在于实现低全身性暴露与皮肤限制性分布：通过整合易水解的氰基手柄与代谢不稳定的四甲基呋喃基团，任何进入循环系统的药物成分皆会迅速失活，从而将全身JAK抑制作用降至最低；同时，四甲基呋喃能提升亲脂性与皮肤分配系数，有助于有效穿透角质层并在表皮或真皮层内富集。2025年7月，公司在中国完成了治疗特应性皮炎的LNK01004 II期试验，结果显示在保持相当疗效的同时大幅提高安全性，并无出现其他获批JAK抑制剂造成的典型不良反应，所有治疗相关不良事件均为轻度或中度（1-2级），局部给药后全身性暴露较低。公司计划于2026年下半年在中国启动慢性手部湿疹及白蚀症等其他皮肤病的II期临床试验，预计特应性皮炎的III期试验将于2027年上半年在中国启动，目标为2028年下半年完成，并于2029年上半年提交新药申请。LNK01004的差异化价值在于填补了低全身性暴露及皮肤限制性分布的局部泛JAK抑制剂的市场空白，目前全球并无同类产品获批。 LNK01006是一款选择性并可穿透中枢神经系统的别构TYK2抑制剂，靶向多发性硬化症、柏金逊症及阿兹海默症。与传统JAK抑制剂在ATP结合位点竞争性结合不同，LNK01006与TYK2的伪激酶结构域相结合，通过别构式抑制TYK2激酶活化，可阻挡由I型干扰素及白介素-12、白介素-23等炎性细胞因子讯号的信号通路。其无结构警示的化学结构特点，相比大部分含酮化合物可能诱发免疫原性并潜藏特定毒性风险的TYK2抑制剂，具有潜在安全性优势。此外，LNK01006旨在可穿透中枢神经系统，使其不仅能在周边系统发挥作用，更能直接于脑部组织内发挥作用。公司已于2025年11月获得FDA的新药临床试验批准，并于2025年12月与Bleecker Bio订立授权协议，向Bleecker授出全球范围内（中国内地、香港、澳门及台湾除外）开发、生产及商业化LNK01006的独家权利。Bleecker已于2026年4月在美国启动I期临床试验，公司计划于2027年上半年启动中国内地的桥接试验。 在临床前管线方面，公司推进六项候选产品，包括LNK01007（系统性JH2 TYK2抑制剂）、LNK009（STAT6 PROTAC）、LNK011（VAV1 MGD）、LNK013（IRAK4 PROTAC）及LNK014（NEK7 MGD），覆盖自身免疫、炎症及免疫介导疾病的早期小分子及蛋白降解疗法。这些资产旨在支援研发管线的长期扩展及多元化发展，其中STAT6 PROTAC先导化合物已实现了皮摩尔级的降解效力和人类全血活性，表现可与抗体疗法相媲美。 三、技术平台与研发能力 凌科药业的技术护城河建立在两大支柱之上：一是针对JAK-STAT通路的深度小分子设计能力；二是专有的LynkNova蛋白降解平台。 蛋白降解方法于近年崛起，公司建立了以蛋白水解靶向嵌合体（PROTAC）及分子胶降解剂（MGD）为核心的技术路线，以干预JAK-STAT信号通路。该策略能够靶向调控JAK-STAT信号通路以及更广泛的免疫信号通路，特别是解决免疫疾病中不可成药的靶点，并有潜力进一步应用于神经退化性疾病等其他治疗领域。基于该平台，公司构建了以传统CRBN结合剂为核心的基础MGD库及以CRBN结合剂为核心的凌科资料库，凭借数千种受专利保护的化合物，可快速筛选并鉴定疾病相关蛋白的高效降解剂。 研发团队的配置体现了“小分子发现+临床开发”的双轨能力。截至最后实际可行日期，公司共有63名研发成员，其中32名隶属生物学与化学团队，主要负责新药探索及CMC相关研发工作；31名专注于临床开发。52.4%的团队成员持有相关领域硕士或以上学位。值得注意的是，公司的研发人员根据项目需求投入管线，概无单一产品完全依赖专属研发人员团队，这种灵活的资源配置模式有助于根据各管线的临床进展动态调整研发重心。 在知识产权方面，公司在中国（包括香港、澳门及台湾）拥有17项专利，在海外拥有49项专利，尚有140项专利申请正在审批中。就LNK01001而言，公司持有27项已颁发专利（中国5项、美国4项、其他地区18项），另有20项专利申请中；就LNK01004而言，持有19项已颁发专利（中国5项、美国2项、其他地区12项），另有21项专利申请中。董事认为，公司于各管辖权区内的专利及专利申请已充分涵盖LNK01001、LNK01004及其相关技术的所有重要方面。 四、行业机遇与竞争格局 凌科药业所处的JAK抑制剂市场正处于快速扩张期。根据弗若斯特沙利文数据，全球JAK抑制剂市场规模由2021年的95亿美元增长至2025年的186亿美元，预计将于2030年前达到314亿美元，并于2035年前增长至390亿美元。在中国，JAK抑制剂市场亦经历显著扩张，规模由2021年的2亿美元增长至2025年的9亿美元，预计将于2030年前达到34亿美元及于2035年前达到70亿美元。这一增长动力源于传统JAK抑制剂（尤其是第一代药物）普遍存在选择性较低且需依赖全身性暴露的临床局限，市场对兼具疗效与更好安全性的下一代JAK抑制剂需求迫切。 在细分适应症领域，LNK01001瞄准的市场空间尤为可观。全球类风湿关节炎药物市场规模由2021年的376亿美元增长至2025年的434亿美元，预计2030年达528亿美元，2035年达645亿美元。在中国，中至重度类风湿关节炎药物市场规模由2021年的人民币85亿元扩张至2025年的人民币165亿元，预计2030年达409亿元，2035年达727亿元。全球强直性脊柱炎药物市场规模由2021年的115亿美元增长至2025年的139亿美元，预计2030年达199亿美元，2035年达268亿美元。中国中至重度强直性脊柱炎药物市场规模由2021年的人民币54亿元扩张至2025年的人民币123亿元，预计2030年达327亿元，2035年达446亿元。全球特应性皮炎药物市场规模由2021年的164亿美元增长至2025年的191亿美元，预计2030年达251亿美元，2035年达323亿美元。中国中至重度特应性皮炎药物市场规模由2021年的人民币28亿元扩张至2025年的人民币102亿元，预计2030年达253亿元，2035年达384亿元。这些数据表明，LNK01001所瞄准的每一个适应症均具备数百亿元人民币级别的市场潜力。 竞争格局方面，JAK抑制剂领域已有多款全球获批产品，但第一代产品的安全性局限（如心血管风险、血栓风险、感染风险等）为第二代高选择性抑制剂创造了替代空间。LNK01001作为JAK1高选择性抑制剂，其竞争定位在于平衡疗效与安全性，特别是在血液学毒性及感染风险方面相较于泛JAK抑制剂具有理论优势。LNK01004则面临不同的竞争环境：目前并无低全身性暴露及皮肤限制性分布的局部泛JAK抑制剂获批，这意味着LNK01004若成功上市，将有望开辟一个全新的细分市场，而非直接与现有口服JAK抑制剂正面竞争。LNK01006所处的TYK2抑制剂领域，目前全球仅有一款别构TYK2抑制剂获批，中枢神经系统渗透性TYK2抑制剂更是处于早期阶段，竞争格局相对宽松。 五、商业化路径与合作生态 作为一家尚无商业化经验的生物制药公司，凌科药业采取了“合作授权+委托生产”的轻资产商业化策略，这一策略在18A章生物科技公司中较为常见，但公司的合作布局显示出清晰的战略意图。 在中国市场，公司于2022年3月18日与江苏先声药业有限公司订立合作协议，共同推进LNK01001用于强直性脊柱炎及类风湿关节炎治疗的中国内地、澳门、香港及台湾未来营销及商业化活动独家权利。于2024年1月31日，公司进一步与先声订立服务协议，委托先声于中国内地为LNK01001的III期临床开发项目提供服务。这一安排使公司能够借助先声药业在自身免疫领域的成熟销售网络及商业化执行经验，弥补自身在商业化基础设施方面的短板。就特应性皮炎的LNK01001商业化而言，公司正探索与CSO合作伙伴的潜在合作，且尚未达成任何最终协议，显示出公司在不同适应症上可能采取灵活的商业化合作模式。 在国际市场，公司于2025年12月与Bleecker Bio订立授权协议，向Bleecker授出LNK010006的全球范围（中国内地、香港、澳门及台湾除外）开发、生产及商业化权利。作为回报，Bleecker将向公司支付500万美元的预付款，发行认股权证认购1,000,000股Bleecker股份（占Bleecker 10%股权），并支付里程碑款项。这一安排不仅为公司带来了即时的现金流入和潜在的股权增值，更重要的是借助Bleecker的海外临床开发能力推进LNK01006的全球化进程。此外，公司目前正探讨授予海外权利的可能性，包括在适当开发阶段就资产授出商业化及/或开发权利，以实现风险分散及资本效率优化。 在生产方面，截至最后实际可行日期，公司并无任何内部生产设施，亦无计划设立生产设施。公司计划于商业化后主要通过委聘CDMO以满足未来的生产需求，并综合考虑生产效率、成本及灵活性等因素。这一策略虽然降低了资本开支需求，但也意味着公司在供应链控制及生产成本方面将面临一定的议价能力限制。 六、股东结构与核心管理团队 凌科药业的股权结构体现了创始人团队与专业投资机构的紧密结合。截至最后实际可行日期，万昭奎博士、汪俊博士、Michael Lawrence Vazquez博士、陈龚先生、菱欣合夥企业及Lynk Investment构成公司的单一最大股东集团，共同控制公司已发行股本总额约34.42%的投票权。这一股权结构确保了创始人团队在公司战略决策中的主导地位，同时引入了专业投资机构的治理监督。 在公司发展历程中，公司曾获五轮上市前投资。上市前投资者广泛多元，涵盖专注于生物科技及医疗保健产业的投资者，其中君联惠康、健妙、礼安凌杭与苏州礼润为资深投资者，合共投资人民币3.60亿元。这些投资机构的背景显示，公司的估值与融资节奏获得了具备行业洞察力的专业资本认可。 核心管理团队由四位执行董事及一位非执行董事组成，形成了“科学+临床+运营+财务”的复合能力矩阵： 万昭奎博士担任公司董事会主席、执行董事及行政总裁，作为单一最大股东集团成员之一，其在公司战略方向及整体运营管理中发挥核心作用。汪俊博士担任执行董事兼首席科学官，同为单一最大股东集团成员，负责公司的研发战略及科学决策，其学术背景与产业经验是公司管线布局科学性的关键保障。Michael Lawrence Vazquez博士担任执行董事兼执行副总裁，负责公司的国际业务拓展及临床开发战略，其全球视野对于公司推进LNK010006的海外授权及桥接试验至关重要。陈龚先生担任执行董事、董事会秘书、首席财务官兼首席运营官，负责公司的资本运作、财务管理及日常运营，其多重职能的整合有助于提高决策效率。 这一管理架构的特点是高度扁平化与职能交叉，四位核心管理人员均深度参与公司战略，且通过单一最大股东集团的安排形成了利益一致的股权绑定。然而，也需关注管理层高度集权可能带来的治理挑战，特别是在公司从临床阶段向商业化阶段转型的过程中，对运营精细化的要求将显著提升。 七、财务状况与资金可持续性 凌科药业作为一家处于临床开发阶段的生物制药公司，其财务状况呈现出典型的“高研发投入、无产品收入、持续经营亏损”的特征。理解其财务健康度的关键在于评估现金消耗率、资金储备及未来融资能力，而非传统的盈利能力指标。 在综合损益表方面，公司于往绩记录期间录得净亏损，且净亏损的波动主要受研发开支、行政开支及融资成本变动所驱动。具体而言，2024年度公司录得其他收入1,697.8万元，研发开支2.225亿元，行政开支3,146.6万元，财务成本7,634.9万元，年度亏损3.123亿元。2025年度其他收入增至5,700.2万元，研发开支降至1.584亿元，行政开支2,594.2万元，财务成本5,771.4万元，年度亏损收窄至2.035亿元。2026年第一季度，公司首次录得收入3,864.3万元（推测为合作里程碑收入或技术授权收入），毛利3,864.3万元，研发开支3,214.7万元，行政开支845.4万元，财务成本18.2万元，期间溢利245.9万元。这一季度盈利主要归因于一次性合作收入，而非持续性产品销售收入，因此不应视为公司已进入稳定盈利阶段的信号。 研发开支始终是公司最大的成本中心。于往绩记录期内，截至2024年及2025年12月31日止年度以及截至2026年3月31日止三个月的研发开支总额分别为人民币2.226亿元、人民币1.584亿元及人民币3,210万元，分别占各年度/期间营运开支总额约87.6%、85.9%及79.1%。就LNK01001而言，同期研发开支分别为人民币1.594亿元、人民币1.231亿元及人民币2,190万元，分别占各期研发开支总额约71.6%、77.7%及68.2%。就LNK01004而言，同期研发开支分别为人民币1,520万元、人民币1,130万元及人民币340万元，分别占各期研发开支总额约6.9%、7.1%及10.6%。数据显示，LNK01001的研发投入占比虽高但绝对值在下降，反映其从临床开发向监管申报阶段过渡时研发活动性质的变化；而LNK01004的研发占比提升，预示其即将进入更大规模的III期临床投入期。 在资产负债表方面，公司于2024年12月31日录得流动负债净值人民币10.605亿元，主要由确认大额赎回负债所致，该等负债增加流动负债并使其超过流动资产。截至2025年12月31日，公司录得净流动资产人民币9,354万元，主要由赎回负债转换为权益及流动负债相应减少所致。截至2026年3月31日，公司录得流动资产净值人民币1.575亿元，主要由流动资产增加（尤其是现金及现金等价物、受限制银行存款及其他流动资产）所致。公司净资产状况于2026年3月31日转为正数，流动比率从2024年的15.0%大幅改善至2025年的217.8%及2026年3月的282.2%，显示短期偿债能力显著增强。 现金流量方面，公司于往绩记录期间持续录得经营活动净现金流出：2024年经营活动所用净现金2.409亿元，2025年1.300亿元，2026年第一季度862.7万元。投资活动于2024年录得净现金流入2.797亿元（推测为赎回理财产品所致），2025年4,403.3万元，2026年第一季度净流出1,373.4万元。融资活动于2024年录得净现金流入737.8万元，2025年2,175.2万元，2026年第一季度6,884.1万元。截至2026年3月31日，公司持有现金及现金等价物人民币1.441亿元，定期存款总额人民币5,000万元。 关于资金可持续性，董事认为公司拥有充足营运资金，足以覆盖自文件日期起至少未来12个月内125%的成本，包括研发开支、行政开支、财务成本及其他开支。公司的现金消耗率指平均每月经营活动所用净现金及资本开支。考虑到现金及现金等价物及购买的财务产品，并假设未来每月经营活动所用净现金及资本开支为截至2025年12月31日止年度平均水平的1.5倍，公司估计在不计及上市募集资金的情况下，能够维持12个月的财务稳健性。这一评估表明，若公司未能如期完成上市募资或获得重大合作里程碑付款，其资金跑道将面临一定压力，特别是在LNK01001进入商业化准备阶段及LNK01004启动III期临床的双重资本需求下。 八、潜在风险与挑战 基于招股说明书披露的风险因素及行业分析，凌科药业面临的风险可从以下几个维度审视： 第一，临床开发与监管风险。 公司很大程度上依赖临床或临床前阶段候选药物的成功。LNK01001虽已完成III期临床并提交新药申请，但监管审批过程中可能遇到补充资料要求、审批延迟甚至拒绝的风险。LNK01004及LNK01006仍处于较早临床阶段，早期研究和试验的结果可能无法预测未来临床试验的结果。此外，公司在执行临床试验时可能会遇到意想不到的困难，包括患者招募延迟、临床方案变更、数据质量等问题。 第二，竞争与技术迭代风险。 JAK抑制剂领域竞争激烈，全球多家大型制药公司（如辉瑞、艾伯维、礼来等）已布局第二代JAK1抑制剂或TYK2抑制剂。若竞争对手的产品率先上市或展现出更优的临床数据，LNK01001及LNK01006的市场空间将受到挤压。同时，生物技术领域技术变革迅速，若出现新的治疗范式（如基因治疗、细胞治疗在自身免疫疾病领域的突破），可能对小分子抑制剂的市场地位构成长期威胁。 第三，商业化与资金风险。 公司目前无任何产品获批上市销售，尚未建立商业化销售团队及基础设施。即使LNK01001获批，公司能否成功实现市场准入、医保谈判及医生教育，仍存在不确定性。此外，公司可能持续产生与核心产品研发相关的巨额成本及费用，若无法通过上市募资、合作授权或债务融资获得充足资金，可能被迫推迟或削减部分管线的开发。 第四，知识产权与对外合作风险。 公司依赖专利、商标、著作权及其他知识产权保护法规保障其竞争地位。若核心专利被挑战或无效化，将对公司商业价值造成重大打击。在对外合作方面，公司与先声药业及Bleecker的合作安排涉及复杂的里程碑付款、分成比例及地域权利划分，若合作方未能按约定推进开发或商业化，或双方在合作条款解释上产生分歧，均可能影响公司管线的全球价值实现。 第五，生产与供应链风险。 公司计划依赖CDMO进行商业化生产，这种外包模式虽具灵活性，但也意味着公司对生产质量、成本及供应稳定性的控制力相对有限。若CDMO出现生产质量问题、产能不足或供应中断，将直接影响公司产品的市场供应。 九、投资价值与前景展望 评估凌科药业的投资价值，需要在其“高不确定性”与“高潜在回报”之间寻找平衡。公司的核心投资逻辑建立在以下几个关键假设之上： 其一，LNK01001的获批与商业化成功。作为最接近商业化的资产，LNK01001预计于2027年下半年获批，届时公司将正式进入产品销售收入阶段。考虑到中国类风湿关节炎、强直性脊柱炎及特应性皮炎市场的庞大患者基数及未满足临床需求，若LNK01001能够展现出相较于现有疗法（特别是生物制剂及第一代JAK抑制剂）的差异化优势（口服便利性、更佳安全性、更低价格），其市场渗透速度有望超出预期。与先声药业的商业化合作降低了公司自建销售团队的风险，但也意味着公司需要让渡部分利润。 其二，LNK01004的首创潜力。若LNK01004能够成为全球首款获批的低全身性暴露外用泛JAK抑制剂，其将在特应性皮炎及慢性手部湿疹领域开辟独特的市场定位。外用制剂的患者接受度通常高于口服或注射药物，且LNK010004的安全性特征使其可能适用于更广泛的患者群体，包括那些对系统性治疗存在顾虑的轻中度患者。 其三，LynkNova平台的管线扩展能力。蛋白降解技术是当前药物研发的前沿领域，公司专有的LynkNova平台及已有的六个临床前候选产品，为公司在2028年及以后的长期增长提供了管线储备。特别是STAT6 PROTAC及IRAK4 PROTAC等资产，若能在临床前及早期临床中验证其机制，将显著提升公司的技术平台估值。 其四，国际化合作的价值实现。与Bleecker就LNK010006达成的全球授权协议（除大中华区外），是公司技术能力获得国际认可的标志。若Bleecker能够成功推进海外临床并达成后续里程碑，公司不仅将获得持续的现金流，更可能通过持有的Bleecker股权实现资本增值。 然而，投资者亦需清醒认识以下关键风险点：公司目前仍处于“烧钱”阶段，2026年的净亏损预计将因LNK01001的III期临床收尾、新药申请提交及CMC相关工作增加而有所扩大；公司管理层虽具备丰富的研发及产业经验，但缺乏大规模商业化运营的成功记录；港股市场对于18A章生物科技公司的估值波动较大，市场情绪及流动性状况将直接影响公司的上市表现及后续融资能力。 综合而言，凌科药业是一家在自身免疫疾病小分子靶向治疗领域具备清晰差异化定位的临床阶段生物制药企业。其核心产品LNK01001临近商业化，LNK01004具备首创潜力，LynkNova平台提供了长期技术护城河。对于能够承受高风险并看好中国自身免疫药物市场增长的投资者而言，凌科药业提供了一个参与下一代JAK抑制剂及蛋白降解技术商业化的潜在机会。但投资决策应建立在对公司临床数据持续跟踪、监管审批进展监控及现金消耗率严格评估的基础之上，特别是在当前生物医药投融资环境趋紧的背景下，公司的资金可持续性将是决定其能否成功穿越“死亡谷”的关键变量。